Каменев К.А.,
заместитель директора
инвестиционного
департамента ОАО
«ОХК УРАЛХИМ»
Ведущие западные экономисты изучают цикличность процессов слияний и поглощений. Среди большинства из них уже сформировалась устойчивая теория о цикличности рынка, его волнообразном характере, которая подкрепляется мировой статистикой [1]. В связи с этим интересен вопрос относительно российского рыка M&A. Насколько он соответствует тем процессам, которые происходят на мировом рынке M&A. Присутствуют ли на нем свои, отличные от западной практики мотивы, какие факторы двигают российским рынком на современном этапе.
Основная уникальность российского рынка заключается в том, что всего за несколько лет он прошел эволюцию от первых единичных локальных сделок к большому количеству трансграничных слияний и поглощений, где покупателем выступают российские компании.
В становлении российского рынка слияний и поглощений пока не представляется возможным выделить волны и цикличности как это можно сделать с мировым рынком, потому как с момента становления российского рынка его развитие происходило исключительно по нарастающей (рис. 1). С 1999 по 2007 г. – за 9 лет, рынок M&A в России вырос более чем в 30 раз.
В этой связи актуальным вопросом является определение ключевых этапов становления рынка M&A в России и предпосылок из возникновения.
Немногие отечественные экономисты пытаются систематизировать зарождение рынка слияний и поглощений в России. Наиболее часто подобные попытки встречаются у молодых российских авторов. В частности, чуть ли не единственную систематизацию этапов зарождения рынка можно встретить в работах М.О. Жиленко [2] и Д.В. Чернышева [5].
М.О. Жиленко классифицирует этапы развития рынка M&A через этапы становления финансово-промышленных групп. Классификация Д.В. Чернышева опирается на ключевую точку – кризис 1998 года.
Объективно нельзя согласиться с подобными классификациями этапов, поскольку они не до конца дают представление, почему же все-таки российский рынок так бурно развивался, какие ключевые причины этому способствовали, а главное, каковы переломные точки, по которым авторы разделяют весь небольшой период (а именно 17 лет – с 1990 по 2007 г.) на разные этапы.
Предлагается выделить три ключевых этапа становления рынка M&A в России и определить границы четвертого, который имеет место быть в настоящее время (табл. 1).
Приватизация послужила тем толчком, который позволил рынку так бурно развиваться. Причем в период с 1992 по 1995 г. сделок в классическом понимании M&A не совершалось. Следующей контрольной точкой стал этап передела собственности, он происходил на фоне закона о банкротстве 1998 г., который позволял достаточно легко банкротить крупные предприятия, а в период неплатежей в российской экономике это можно было делать практически с любым приглянувшимся активом.
Закон, призванный проводить своего рода естественный отбор более эффективных предприятий, превратился в инструмент агрессивного и криминального передела собственности. Парадокс ситуации заключался в том, что часто процедуре банкротства подвергались именно жизнеспособные предприятия, обладающие солидным промышленным потенциалом, пусть и испытывающие временные финансовые трудности. Плохую службу здесь сыграл механизм ускоренного банкротства, запущенный постановлением С.В. Кириенко от 22 мая 1998 г. № 476, который использовался для отъема собственности у государства. Если в 1997 г., когда действовал старый закон, в среднем по стране возбуждалось около 130 дел о банкротстве (в 1996 году – около 80), то в 1999 г. – это количество увеличилось до 550–600 дел в месяц [7]. Нередко процедура банкротства приводила к ликвидации крупных предприятий, являвшихся единственными производителями уникальной продукции.
Следующей переломной точкой стал закон о банкротстве 2002 г., который прекратил безнаказанные попытки рейдеров использовать легальные рамки закона о банкротстве для целей захвата предприятия. На этом фоне стало развиваться корпоративное законодательство, окончательно сформировались финансово-промышленные группы, которые и послужили дальнейшим локомотивом роста российской экономики. Стремительное развитие фондового рынка, наряду с ростом цен на все сырьевые товары, способствовало ускоренному росту благосостояния российских компаний, что не могло не повлечь за собой их развитие при помощи M&A. Интересно проследить, что, например, капитализация ГМК «Норильский никель» выросла в 14 раз – с 4 млрд долл. в 2002 г. до 55 млрд долл. в 2007 г., основную роль в приросте капитализации сыграли успешные сделки M&A [4].
Пионерами процессов слияний и поглощений в России оказались компании нефтяной и нефтеперерабатывающей промышленности, являясь классическим примером вертикального типа слияний. Подобные слияния не только помогли решить производственные задачи, но и создали предпосылки для обеспечения конкурентоспособности российских компаний на мировом рынке.
Примером может служить создание холдинга «ЛУКОЙЛ», создавшего единую технологическую цепочку от добычи нефти до продажи бензина конечному потребителю по всему миру.
Еще одной отличительной чертой российских слияний и поглощений того времени являлась их чрезмерная политизированность. Большинство из них выражали политические интересы либо местных администраций, либо других уровней власти, т. е. о стремлении к достижению приоритетной цели в рыночной экономике – увеличению благосостояния акционеров – тогда не могло быть и речи. Как правило, подобные сделки идут вообще вразрез с интересами акционеров. К сожалению, и по сей день это одна из основных отличительных особенностей M&A-процессов на современном российском рынке.
Давать какую-либо достоверную статистику по сделкам 1994–1999 г. не берется ни одна уважающая себя аналитическая компания, специализирующаяся на рынке M&A. Это связано с тем, что оценка масштабов российского рынка слияний и поглощений во многом зависит от выбранного методологического подхода. Большинство сделок по покупке активов в 1990-х годах осуществлялось в рамках приватизации. Лишь к концу последнего десятилетия XX в. появились слияния в традиционном смысле.
Этап 2003–2007 гг., условным началом которого можно считать принятие нового закона о банкротстве, а также ряда других законов, касающихся корпоративного права, характеризуется стремительным ростом российского рынка слияний и поглощений.
Формы и методы осуществления слияний и поглощений в современной России сформировались под влиянием опыта Западной Европы и США и сочетают признаки, характерные для этих государств, с поправкой на специфику ведения бизнеса в России.
Во-первых это преобладание горизонтальных слияний и поглощений. Налицо укрупнение бизнеса и концентрация производственных мощностей в большинстве отраслей – в первую очередь, нефтегазовой, металлургической, телекоммуникациионной. В условиях, когда рынок достигает насыщения, основным направлением его развития становится M&A. Такая ситуация сложилась, например, на региональных рынках сотовой связи, где федеральные компании вытесняют местных
конкурентов.
Во-вторых, консолидация активов с использованием слияний и поглощений идет в реструктурированных отраслях российской экономики – от нефтегазовой (например, приобретение НК «Русснефть» пакетов акций ОАО «Саратовнефтегаз» и ОАО «Орскнефтеоргсинтез») до розничной торговли (слияние Pyaterochka Holding N.V. и Перекрестка).
В-третьих, следует назвать высокую долю участия государства в сделках M&A. Доля сделок по продаже частных компаний государственным составила, по данным журнала «Слияния и поглощения», 35 % от общей суммы российских сделок M&A в 2007 г. По оценке KPMG, сделки с государственным участием составили в прошлом году 80% от общего объема крупных (стоимостью свыше 1 млрд долл.) сделок [6]. Государство продолжает устанавливать контроль над финансовыми потоками крупных российских компаний.
В-четвертых, в современной практике российских M&A практически отсутствуют случаи недружественного поглощения на фондовом рынке, подразумевающие публичное предложение акционерам по покупке акций, находящихся в свободном обращении.
Мировой кризис ликвидности, вызванный ипотечным кризисом в США, существенно повлиял на сокращение мирового рынка M&A. Однако данная ситуация пока не затрагивает российскую экономику, и, по прогнозам экспертов, текущий кризис в США в его современной форме для России не опасен [3]. С точки зрения развития российского рынка M&A это является неоспоримым преимуществом, поскольку отечественный рынок сейчас все еще находится на начальной стадии развития, когда он так тесно не интегрирован в мировую экономику. Именно это позволяет рынку развиваться благодаря исключительно внутренним факторам.
На рисунке 2 представлен прогноз развития российского рынка слияний и поглощений на среднесрочную перспективу, основанный на следующих предпосылках.
В ближайшее 5–7 лет цены на нефть, по крайней мере, не опустятся ниже 80 долл. за баррель (это обусловливает экономическую целесообразность добычи глубоко залегающей и трудно извлекаемой нефти).
В России будет и дальше происходить консолидация различных отраслей народного хозяйства (в частности машиностроение, сельское хозяйство, ЖКХ, СМИ и т. д.), где важную роль будет играть государство.
В течение последующих 5 лет российское корпоративное законодательство будет приведено в соответствие с мировым, что позволит существенно сократить трансакционные издержки при трансграничных слияниях.
Большинство российских компаний будут вести финансовую отчетность по международным стандартам, что даст отечественным компаниям дополнительные возможности для кредитования (характерно для сделок LBO) На 2009–2010 г. в России придется пик IPO, что даст компаниям большое количество финансовых ресурсов, которые они могут потратить на новые приобретения.
Описанные выше предпосылки дают возможность с достаточной степенью точности прогнозировать развитие российского рынка слияний и поглощений. Вопреки мировому рынку, сырьевая ориентация российской экономики в ближайшие 3 года позволит рынку расти на 10–15% в год, после чего, темпы роста отечественного рынка M&A приблизятся к мировым. Однако нет основания утверждать, что в течение 5–7 лет Россия может влиться в мировую экономику и быть подвержена влиянию общей цикличности.
Можно утверждать о текущей разнонаправленности рынков M&A в России и в мире. Очевидно, что растущая российская экономика будет играть все большую роль в мировой. Однако все еще недостаточное развитие российского фондового рынка и его отдаленность от процессов M&A делают российский рынок слияний и поглощений практически независящим от общемировых тенденций.
В 2007 г. российский рынок слияний и поглощений составлял 4% от мирового. Согласно представленному прогнозу через 5 лет Россия будет играть серьезную роль на мировом рынке слияний и поглощений. Доля нашей страны будет на уровне 8% от общего мирового рынка, что нам представляется вполне оправданным, учитывая общие позиции экономики России и место страны в мировой политике.
Тем не менее нельзя отрицать, что в недалеком будущем произойдет вливание России в общемировые тенденции. То есть волнообразный характер развития рынка
неизбежен. Однако для этого должны происходить структурные кризисы экономики, которые должны являться составной частью общемировых кризисов; причем экономики именно российской, а для этого она должна быть прочно интегрирована в мировую экономическую систему. Это представляется возможным после вступления России в ВТО. Именно это процесс видится ближайшим в перспективе, который может существенно повлиять на существующую структуру российской экономики.
Поскольку текущий ипотечный кризис в США значительно уменьшил объемы M&A по всем развитым странам, на восстановление объемов рынка до уровня 2006 г. необходимо более 5 лет. Но, как было показано выше, эта тенденция не коснулась России. Однако нельзя отрицать, что ухудшилась ситуация на финансовых рынках, компаниям стало труднее занимать деньги, а значит, дороговизна схемы LBO, которая наиболее сейчас развита как в мире, так и в России, должна была стать причиной отказа от ряда крупных сделок.
Тем не менее российские компании находят возможность дешевых источников финансирования. Причем если ранее это были западные банки, сейчас часть средств привлекается в отечественных банках, таких как Сбербанк и ВТБ.
Рынок M&A в России имеет большой потенциал роста и остается весьма привлекательным для местных и иностранных инвесторов. Помимо благоприятной экономической конъюнктуры на внутреннем рынке и высоких цен на минеральные ресурсы росту сделок M&A в России будут способствовать международные рынки капитала. Заметным источником финансовых ресурсов станут процессы IPO.
Роль государства в ближайшее время будет только усиливаться. Однако это несет в себе и положительные моменты, такие как совершенствование корпоративного законодательства, что, в свою очередь, должно сказаться на сокращении корпоративных конфликтов по поводу собственности на капитал.
Проанализировав основные этапы зарождения рынка и современную ситуацию на нем, можно определить основные черты рынка M&A в России.
Преобладание горизонтальных сделок на современном этапе, против вертикальных слияний на начальном. Это означает, что в большинстве отраслей полным ходом идет укрупнение бизнеса. В первую очередь данная тенденция касается нефтегазовой и металлургической отраслей, которые, видимо, еще долго останутся лидерами на рынке M&A.
В последнее время в России характерны конгломератные слияния. Например, изначально горнодобывающая компания «Мечел» в настоящее время состоит из трех практически равных по размеру бизнесов: угольная часть, сталелитейная и энергетическая.
Негативной структурной особенностью российского рынка M&A является то, что технологичные отрасли, такие как машиностроение, электроника, информационные технологии, существенно отстают от лидеров в данной области, что лишний раз свидетельствует об ориентации российской экономики на производство сырья.
Ярко выраженная сырьевая ориентация экономики отражается и на сумме сделок M&A. Финансовые возможности нефтяников и металлургов привели к их абсолютному лидерству по данному показателю.
Такой цивилизованный тип сделок, как MBO, остается в России достаточно редким явлением, что свидетельствует о недостаточной роли менеджеров на рынке M&A.
Слияния стали более «стратегическими» и цивилизованными, что, безусловно, является положительной тенденцией. Следствием этого стал рост количества региональных и международных сделок, снижение числа враждебных захватов.
Крупнейшие российские компании приобретают все больше активов за рубежом. Некоторые стремятся расширить ресурсную базу, другие – получить выход на новые рынки, в том числе на рынки соседних стран СНГ, для обеспечения дальнейшего роста.
Происходит усиление роли государства на рынке M&A.
Международные и внутренние рынки капитала играют все большую роль в финансировании приобретений. Расширились возможности привлечения капитала путем выпуска акций и облигаций. Заметным источником финансовых ресурсов стали публичные размещения акций.
Развитие национальных особенностей экономики России формирует отдельный путь российского рынка слияний и поглощений, который в ближайшее время не будет подвержен мировым волнообразным колебаниям.
Литература
1. Гохан Патрик А. Слияния, поглощения и реструктуризация бизнеса. – Альпина Паблишер, 2004.
2. Жиленков М.О. Инновации в организации финансирования сделок M&A: мировые тенденции и российские перспективы LBO // Инновации. – 2007. – № 6(104).
3. Кияткин А. «Остров Россия». Смарт мани, 07 (97) 03.03.2008.
4. Кочешкова Н. Исследования по акциям ГМК «Норильский Никель» / www.finam.ru.
5. Чернышов Д.В. Мотивация слияний и поглощений как интеграционных форм процесса формообразования корпоративных структур // Экономический вестник Ростовского государственного университета. – 2007. – Т. 5. № 3. ч. 2.
6. Отчет по рынку M&A в России за 2007 год, KPMG, 2008.
7. www.arbitr.ru
8. www.dealogic.com | 
