Для развития фондового рынка любой страны в целом и каждой его площадки в отдельности требуются современные средства автоматизации. Однако под словосочетаниями «электронная торговая система» и, следовательно, «электронная торговля» скрываются разные понятия.
Термин «электронная торговая система» (ЭТС) в широком смысле представляет собой целый спектр торговых систем, начиная от самых простых, передающих и формирующих заявки, до комплексно автоматизирующих практически весь процесс торгов (к наиболее известным ЭТС можно отнести Electronic Broking Service — EBS, Reuters, Bondclick, Tradeweb и др.). В узком смысле под торговой системой понимается полная автоматизация процесса торгов, включая исполнение приказов.
В зависимости от используемой ЭТС доступны следующие услуги:
- |
электронная передача приказов<1>; |
- |
автоматический перевод из состояния ожидания в активное, при этом предварительная заявка становится исполняемой и включается в торги; |
- |
автоматическое распространение информации на момент до торгов (количество заявок, цена спроса и предложения) и после (цены сделок и количество состоявшихся). |
<1> Однако существуют системы, которые не дают возможности исполнения заявок, и системы получили широкое распространение на рынках бумаг с фиксированным доходом и на валютных рынках.
В этой связи автоматизация взаимодействия между дилерами, с одной стороны, и дилерами и клиентами — с другой, не просто улучшает процесс передачи информации, а создает новый вид торгов, отличный от традиционного или телефонного. Кроме того, с внедрением ЭТС снижаются издержки, повышается эффективность и улучшаются возможности управления рисками.
ЭТС отличаются от обычных несколькими параметрами:
- |
ЭТС географически независимы и соединяют одновременно много пользователей в течение длительного времени. Для организации торгов не имеет значения местонахождение пользователя — важен лишь факт его подсоединения к сети. Однако (в отличие от традиционного географически независимого рынка, каким является «телефонный рынок») ЭТС позволяет поддерживать постоянную связь со многими пользователями (по телефону общаться можно только с одним собеседником). Соответственно, электронные торговые системы облегчают доступ на международный рынок и позволяют объединить несколько торговых систем, тем самым расширяя рынок; |
- |
ЭТС можно изменять по «объему». Для того чтобы увеличить возможности обслуживания больших объемов, достаточно лишь нарастить мощность компьютерной сети. Что касается традиционного рынка, то либо торговая площадка должна быть расширена, либо количество посредников, общающихся с клиентом по телефону, должно быть увеличено. Таким образом, по сравнению с традиционными рынками ЭТС значительно снижают операционные расходы и экономят время. Кроме этого на расширение клиентуры рынка не влияет удаленность дилера, а также удаленность клиента от самого дилера; |
- |
ЭТС позволяет получать информацию с каждого этапа торгов, начиная от размещения заявки и заканчивая риск-менеджментом. На традиционном рынке эти процессы учитываются отдельно, поэтому подобная интеграция информации влияет не только на деятельность администрации, но и на организацию отдела купли-продаж. |
2. Схема торговли
До появления электронных торговых систем взаимодействие между участниками рынка осуществлялось напрямую или через посредников — биржевых дилеров (см. рис. 1). При этом клиенты выставляли на рынок заявки на покупку и продажу, после чего окончательно определялись цена покупки и цена продажи (с учетом издержек биржевых дилеров). В качестве клиентов выступали институциональные инвесторы, крупные корпорации и индивидуальные инвесторы.
Рис. 1. Взаимодействие между участниками рынка до появления ЭТС
Посредников можно разделить на группы в зависимости от вида услуг, которые они предоставляют:
- |
это брокеры, которые не открывают позиции и не торгуют за свой счет, а всего лишь передают приказы; |
- |
дилеры, которые открывают позиции и торгуют за свой счет, а также совершают операции для своих клиентов, котируя цену покупки/продажи. При поиске спрэда между ценой купли-продажи и использованием ценовых отклонений дилеры делают рынок более ликвидным и, таким образом, помогают клиентам торговать и хеджировать (страховать) свои позиции. |
При наличии же традиционного рынка клиент, чтобы совершить операцию с иностранной валютой или бумагами с фиксированным доходом, обычно связывался с дилером, затем обсуждалась цена, после чего совершалась сделка исходя из наилучших возможных условий.
Если же дилер не желал сохранять занятую позицию, то он или искал нового клиента, с которым заключал оффсетную сделку, или же выходил на междилерский рынок. Он мог как напрямую связаться с нужным контрагентом-дилером, так и обратиться к посреднику на междилерском рынке, где размещались интересующие заявки на покупку/продажу. Для этого использовался двусторонний канал связи между брокером и междилерским рынком, после чего все предложения стекались в общую базу, напрямую конкурируя между собой.
Кроме поиска цены и исполнения приказов дилеры предоставляли другие услуги клиентам: исследование рынка (экономический, фундаментальный, технический анализ), торговая экспертиза, информация о текущем состоянии рынка, клиринговые услуги и услуги, связанные с расчетами.
После появления электронных систем торговли (см. рис. 2) существенно меняется роль посредника на междилерском рынке, поскольку взаимодействие между дилерами становится многосторонним (на рис. 2 пунктирные линии обозначают снижение доли каналов прямой торговли и рост междилерских каналов). При этом электронная система полностью заменяет брокеров, но это не значит, что брокерские фирмы должны исчезнуть (наоборот, они начинают предлагать новые услуги в режиме реального времени).
Рис. 2. Взаимодействие между участниками рынка после появления ЭТС
Особенность электронных систем заключается в том, что их используют с целью:
- |
разнообразить процесс торгов; |
- |
привнести новые механизмы; |
- |
применить новые инструменты торговли, отвечающие насущным потребностям участников рынка. |
В свою очередь, способы внедрения данных систем варьируются в зависимости от рынка, от рыночного сегмента, от инструментов, от механизма торгов и от стадии торгового процесса.
Более того, ситуация на рынке стремительно меняется, и достаточно нескольких месяцев, чтобы превалирующая сегодня система уступила место какой-либо другой. Дело в том, что пока неизвестно, какие именно системы будут наиболее востребованы, посредники стараются стать владельцами подобных систем (пока третья сторона не получила над ними контроль) в добавление к тому, что они же выступают в качестве пользователей.
3. Влияние систем электронной торговли на структуру рынка
Появление электронной торговли делит рынок на централизованный и фрагментированный. На централизованном рынке формирование цены происходит в результате взаимодействия потоков приказов из разных источников. На фрагментированном, напротив, валютный рынок и рынок ценных бумаг с фиксированным доходом разделяются на рынок дилера-покупателя и междилерский рынок.
В свою очередь, ЭТС способствуют тому, чтобы ранее фрагментированный рынок стал более централизованным, делая это двумя способами:
- |
предоставляя возможность участвовать в торгах не одному, а сразу нескольким дилерам, при этом покупатели имеют доступ ко всей информации, хотя рынок по-прежнему остается сегментированным по видам услуг; |
- |
переключаясь на работу по «книге приказов», так что устраняется сегментация рынка и повышается его эффективность. |
Но в любом случае с внедрением ЭТС информация становится более доступной для пользователей и недорогой.
4. Рост операционной эффективности рынка
Автоматизация торгового процесса оказывает существенное влияние на операционную эффективность рынка. Возрастающая способность обрабатывать большие объемы информации по торгам позволяет ЭТС связывать все необходимые операции между собой, при этом стоимость самих торгов существенно снижается.
Данный эффект достигается благодаря минимизации затрат на полное проведение сделки, поскольку через электронную систему устанавливается связь между подразделениями и полностью автоматизируются процессы подачи заявки, подтверждения, клиринга и расчетов, а также процедуры управления и контроля за риском.
Такой вид операционного оформления сделки (straight-through-processing, или STP) не только снижает расходы на персонал и время оформления, но и минимизирует вероятность допущенных ошибок при передаче документов и дополнительного заведения данных в базу.
Однако для достижения вышеназванных результатов необходимо, чтобы автоматизация была полной и объединяла торговые платформы с клиринговыми и расчетными центрами.
Процесс автоматизации характерен не только на междилерском рынке, но и между дилерами и клиентами, для чего покупателям предлагаются автоматизированные одно- и многоканальные операционные системы.
Таким образом, внедрение операционных торговых систем позволяет существенно ускорить поиск и обработку необходимой предторговой и послеторговой информации и соответственно уменьшить время на поиск наилучшего предложения, а для покупателя такая система позволяет получить информацию о наименьших разрывах в цене покупки и цене продажи.
5. Доступ к рынку и роль посредников
С внедрением электронных торговых систем стало технически возможным превратить рынок в централизованный и устранить различия между междилерским рынком и рынком дилера-покупателя. Однако роль посредников, какой бы высокой не оказалась автоматизация, останется важной, поскольку многие пользователи ценят индивидуальный подход, советы и исследования, проводимые именно для них тем или иным посредником. Но все же следует признать, что более удобный прямой доступ к рынку и его прозрачность перевешивают вышеотмеченные преимущества.
В связи с этим многие дилеры пересматривают модель своего поведения на рынке. Одни перестают заниматься «товарными» ценными бумагами и продуктами, которые приносят низкий доход, или же пытаются нарастить объем, чтобы компенсировать потерю в комиссии. Другие посредники отказываются от активных торгов в пользу консалтинга, исследований рынка и поддержки клиента во время крупных сделок. Третьи торгуют только на специфических и малоизученных рынках.
В результате посредникам приходится пересматривать не только свою роль на рынке, но и подход к набору персонала, акцентируя внимание в первую очередь на культуре общения с клиентом и опыте работы в консалтинговой области.
6. Формирование цены
Процесс формирования цен на валютных рынках и рынках ценных бумаг с внедрением ЭТС существенно упрощается и происходит теперь на обычных торговых площадках. При этом за счет ЭТС полностью оптимизируется процесс поиска наилучшей цены, и уже не важно, на каком именно рынке устанавливается цена или куда поступают приказы (единственным исключением являются так называемые межсистемные сети, которые используются пока только на рынках акций и в которых исполняются приказы по ценам, взятым извне используемой электронной системы).
Следует отметить, что, хотя функцию определения цены обычно берет на себя электронная система, данный процесс может быть разделен на несколько этапов, если на рынке используются несколько ЭТС или эти системы не связаны между собой.
Таким образом, за счет внедрения электронных торговых систем можно значительно улучшить механизм определения цены на традиционном рынке. Поскольку ЭТС более прозрачны по сравнению с традиционными внебиржевыми рынками, цены, которые устанавливаются на них, могут служить ориентиром для соответствующих рынков, где степень прозрачности не так высока из-за фрагментации и ограниченной ликвидности.
7. Прозрачность информации и анонимность участников торгов
Прозрачность информации имеет два аспекта:
- |
«предторговая прозрачность» означает доступность информации о цене предложения и спроса. На внебиржевом рынке это означает твердые или предварительные котировки дилеров. На рынке «централизованных книг приказов» это может означать лишь лучшую цену предложения и покупки, количество заявок на данную котировку; |
- |
«постторговая прозрачность» подразумевает своевременное и широкое распространение информации о произошедших торгах, которая может включать цену, объем и время исполнения. |
ЭТС позволяет автоматически отслеживать происходящие процессы в любой момент времени, объединять информацию с различных рынков и делать ее доступной для участников. Однако бо2льшая или меньшая доступность информации в ЭТС зависит от системной конфигурации и провайдера, которые определяются потребностями и экономическим видением владельцев систем.
Дело в том, что намеренное неполное раскрытие информации имеет под собой особые причины: многие участники рынка, например дилеры, заинтересованы в сохранении асимметричности информации и могут делать все возможное, чтобы сохранить существующее положение вещей. Из этого можно сделать вывод, что дилеры якобы не заинтересованы во внедрении электронных торговый систем, но это не так. Ведь посредники, являясь владельцами ЭТС, могут сохранить свои привилегии при получении информации, если станут активными участниками создания и использования этих систем.
Что же касается анонимности участников, то на междилерском рынке доступна лишь основная, незначительная часть информации о контрагенте. Если же рынок «централизованных книг приказов» станет многосторонним с централизованными клиринговыми процедурами, то будет достигнута полная анонимность, включая предторговую и постторговую информацию.
8. Классификация современных систем торговли на фондовых биржах
Традиционные и электронные системы объединяются в два типа: «централизованные книги приказов» и децентрализованные рынки.
Системы с «централизованными книгами приказов» обычно создаются для обслуживания потока заказов на основе алгоритма, который сопоставляет приказы на покупку и продажу и последовательно исполняет их в соответствии с установленными правилами.
Данная схема применяется к рынкам акций и фьючерсов, причем пользователи могут торговать напрямую и без посредников, поскольку приказы не подлежат обсуждению, а их исполнение полностью автоматизировано. В этом смысле действующие на основе заказов централизованные рынки называют электронными книгами приказов.
Децентрализованный рынок, работающий на двусторонней основе, обычно называют внебиржевым рынком. Внебиржевые рынки четко подразделяются на междилерский рынок и рынок дилера-покупателя, а цены купли-продажи определяются дилерами.
Дилеры выставляют индикативные или окончательные цены в зависимости от размера лота. Цена становится твердой, когда заявка на покупку и продажу совпадает. Поскольку взаимодействие происходит на двусторонней основе, то цены на более крупный заказ могут подлежать обсуждению.
Примерами типичных внебиржевых рынков могут служить рынки ценных бумаг с фиксированным доходом и производных финансовых инструментов, при этом электронная система автоматизирует процесс подачи заявок и соответственное исполнение, оговоренное заранее по телефону. Если в подобной схеме задействован один посредник — это система «одного дилера», если более — это система «нескольких дилеров».
9. Особенности существующих торговых систем
Следует отметить, что существует множество подтипов с отличными от вышеописанных возможностями (см. табл.). А поэтому основными критериями сопоставления архитектуры электронного и традиционного рынка являются:
- |
доступ. На некоторых рынках конечные покупатели торгуют не между собой, а при помощи посредников, вследствие чего происходит разделение на междилерский рынок и рынок дилера-покупателя; |
- |
двусторонний или многосторонний поток заявок. Двусторонний поток позволяет обсуждать цену и устанавливать взаимоотношения между контрагентами. Многосторонний поток подразумевает исполнение заявки по наилучшей возможной цене для клиента независимо от типа контрагента, хотя и не исключает двусторонних торгов; |
- |
формирование цены. Цены могут быть как установлены самой системой (предусмотрена возможность установления цены), так и привнесены извне (не предусмотрена возможность). Цены могут задаваться независимо от приказа или конкретно к данному приказу: в первом случае приказы отправляются в центр обработки приказов, а цены формируются в зависимости от соотношения данных потоков; во втором случае маркет-мейкеры устанавливают цены, по которым они хотели бы приобрести тот или иной тип контракта. количество желающих продать/купить по данным ценам контракт окончательно определяет рыночную цену, хотя цены на большие лоты обсуждаются индивидуально. Таким образом, формирование цены происходит в результате многостороннего взаимодействия участников рынка (приказы исполняются при совпадении наилучших цен) или двустороннего предварительного обсуждения; |
- |
наличие посредника. Некоторые рынки требуют наличия дилера или специализирующегося на тех или иных бумагах маркет-мейкера; |
- |
прозрачность. Прозрачность определяется количеством и объемом предоставляемой информации. При полной прозрачности система предоставляет актуальную информацию перед торгами (например, цену предложения, цену покупки, количество заявок) и после торгов (максимальная цена, цена на момент закрытия, количество исполненных сделок), а также направляет ее каждому участнику торгов. Современные системы различны по уровню прозрачности; |
- |
анонимность. Доступность информации о контрагенте до или после исполнения сделки; |
- |
торговые правила. Рынки различаются по типу выставляемых приказов (лимитный, рыночный, «стоп») и ограничениями на торговлю (минимальный пункт, остановка торгов, начало и закрытие торгов и т.д.); |
- |
продолжительность. Ведется ли торговля непрерывно или же периодически. В периодически работающей системе приказы аккумулируются и исполняются в «активный» период. |
Таблица
Параметры |
Типы рынка |
|
централизованные книги приказов |
внебиржевой рынок |
Доступ |
Нет разделения |
Разделение присутствует |
Взаимодействие |
Многостороннее |
Двустороннее |
Формирование цены |
Централизованное |
Децентрализованное |
Наличие посредника |
Часто присутствует, но необходимости в них нет |
Необходим для исполнения приказов |
Прозрачность |
Теоретически высокая |
Ограниченная |
Анонимность |
Обычно анонимность соблюдается |
Анонимность не соблюдается, однако доступ к информации |
Торговые правила |
Стандартизированные |
Нестандартизированные |
Продолжительность |
Непрерывная торговля и периодическая |
В основном непрерывная |
Подводя итог, следует подчеркнуть, что изменения, привнесенные на рынок электронными торговыми системами, не просто сократили промежуток времени между подачей заявки и ее исполнением, но расширили рынок и создали дополнительные возможности для его участников, в результате оказав влияние на изменение его структуры. Роль посредника в торговой сделке также коренным образом трансформировалась: все больше предпочтения отдается консультационным услугам, поддержке клиента при крупных сделках и торгах на специфических рынках, чем простому сведению продавца и покупателя.
