О стратегии приватизации

к.ф., м.н., сотрудник Минимущества России

Приватизация, как известно, являетсяодной из форм управления государственнымимуществом. При этом обеспечение максимальныхпоступлений в федеральный бюджет за счет продажиакций приватизированных предприятий — задачачрезвычайно важная, но не единственная. Основнойцелью приватизации является повышениеэффективности функционирования предприятий,отраслей и экономики в целом. Как показываетмировой опыт, передача государственногоимущества в частные руки стимулируетпроизводство, что в свою очередь обеспечиваетувеличение налоговых поступлений в бюджет и, вконечном итоге, способствует повышению уровняблагосостояния общества.

Так, в США в 80е годы дерегулирование(приватизация) затронуло железнодорожный,воздушный, грузовой автотранспорт. В результатепринятых мер по дерегулированию транспортаснизились цены, улучшилось обслуживаниепассажиров. Выгода от приватизации составиладесятки миллиардов долларов в год.

О большей эффективности работыроссийского частного сектора по сравнению сгосударственным свидетельствует увеличениеобъемов производства в среднем на 20% на техпредприятиях, где у государства сохранилсяконтроль лишь за 25% акций (блокирующий пакет). Втом случае, если доля государства в акционерныхобществах составила 20%, рост производствадостигал 40%.

Таким образом, в определенной степениприватизация является «лекарством» для многихгосударственных предприятий, пусть зачастую игорьким, но необходимым. В конечном итоге, радиповышения эффективности производства и былапроведена широкомасштабная приватизациягосударственных предприятий, включая такназываемый ваучерный ее этап, когда государствобесплатно передало в частные руки крупные пакетыакций многих предприятий, сформировав тем самымширокий слой собственников, при этом, по сути,жертвуя доходами бюджета.

Как известно, самые дорогие ошибки —стратегические. Ошибки, допущенные в процессеприватизации — одной из ключевых проблемроссийского общества в последнее десятилетие, —ощущают без исключения все слои населения. Загоды реформ, пожалуй, только ленивый не ругал«приватизаторов». Между тем период становлениячастной формы собственности в России происходилна фоне непростой политической ситуации в странев чрезвычайно сжатые сроки. (Кстати, свой 10летнийюбилей Минимущество России — наследникМинистерства государственных имуществРоссийской империи, основанного в 1837 годуимператором Николаем I и упраздненного всоветское время, отметило в конце января этогогода.)

Кроме того, практически отсутствоваларазработанная законодательная база. Разрушениесистемы экономических связей, сложившейся вовремена СССР, с его распадом усугубилоболезненность периода приватизации дляэкономики в целом. Огромный масштаб приватизации(около 70% государственной собственности сталопринадлежать частным предприятиям) также отнюдьне способствовал улучшению управляемостиэкономикой.

По экспертным оценкам, на моментначала приватизации население страны в реальныхценах могло выкупить менее 1% от величиныбогатства России. Возможной альтернативой такой«дешевой» приватизации являлся путь некоторыхстран Восточной Европы, которые в результатеприватизации передали значительную частьпроизводственных мощностей непосредственно вруки западных фирм. Колоссальный внебиржевойрынок дешевых акций, возникший в результатероссийской ваучерной приватизации и проведениязакрытой подписки на предприятиях, зачастую непозволял государству продавать свои активыдостаточно дорого. При этом руководители многихпредприятий были вынуждены, что греха таить,используя доступные им финансовые схемы,отвлекать из производства оборотные денежныесредства на скупку акций этих же предприятий каку работников, получивших их по закрытой подписке,так и на покупку акций, продававшихся на аукционе(конкурсе).

Западные инвесторы, изначальнорасполагавшие несравнимо большими финансовымиресурсами, чем российское население, в середине90х годов вели активную скупку акций российскихэмитентов как на биржевом, так и на внебиржевомрынке, в результате чего на начальных этапахприватизации капитал перераспределялся нестолько в пользу государства, сколько в пользумелких держателей акций, а также инвестиционныхи брокерских компаний, выросших в огромном числе,как грибы под дождем западных инвестиций.

Разразившийся в 1997—1998 гг. мировойфинансовый кризис заставил большинство западныхинвесторов (в первую очередь биржевых игроков),неся колоссальные потери, избавляться от акцийроссийских эмитентов. Так, индекс РТС с осени 1997по осень 1998 г. «похудел» в десять раз. Пережитыйзападным капиталом (прежде всего спекулятивным)шок был столь велик, что ценовые биржевые уровнисамого успешного 1997 г. до сих пор не достигнуты.

Соответственно, резко, в 40 раз (!),сократились поступления от приватизации: с 18млрд. руб. в 1997 г. до 0,44 млрд. руб. в 1998 г. Да и был лисмысл распродавать государственное имуществостоль дешево? Данный пример ярко демонстрируеттот факт, что фондовый рынок, являясь продуктомприватизации, теперь, в свою очередь, эффективновлияет на дальнейший ее ход.

В настоящее время приватизация проходит болеевзвешенно, дифференцированно, с учетом спецификикаждой отрасли, предприятия. Бесплатно акциибольше не передаются. Стоимость акций,распределяющихся по закрытой подписке средиработников, устанавливается с учетом оценки,проведенной независимым оценщиком. Однако издесь есть «резервы для роста». К сожалению,существующие в настоящее время методики оценкипредприятий зачастую не позволяют установитьнезависимым оценщикам цену продажи надостаточно высоком уровне. При этом изначальнопроисходит недооценка акций российскихпредприятий по сравнению с их аналогами вэкономически развитых странах как минимум напорядок.

Так, даже наиболее распространенныйметод оценки предприятий, обеспечивающий одну измаксимально возможных оценок стоимости их акций,основывающийся на оценке стоимости «чистыхактивов» обществ, учитывает не рыночную, аостаточную стоимость имущества. В то же времярыночная стоимость таких достаточно ликвидныхактивов, как воздушные и водные суда, иногонедвижимого имущества зачастую многократнопревышает их остаточную (а порой и балансовую)стоимость, отражаемую в бухгалтерскойотчетности. С подобными фактами частоприходится сталкиваться при оформлениидоговоров залога (продажи) имущества, когдазалогодателю (продавцу) необходимо представлятьзаключение независимого оценщика, а также пристраховании имущества. Так, например, стоимостьвоздушных и водных судов, имеющих практическинулевую остаточную стоимость, может быть оцененанезависимым оценщиком (страховой фирмой) в сотнитысяч долларов. Данное расхождение в оценкестоимости активов предприятия связано как синфляцией, так и с тем, что, как правило, срокэксплуатации недвижимого имущества в 1,5—2 разапревышает нормативные сроки, установленные дляамортизационных отчислений.

В то же время, в соответствии сКонцепцией управления государственнымимуществом и приватизации в РоссийскойФедерации, утвержденной постановлениемПравительства РФ от 09.09.99 г. № 1024, акциивысоколиквидных предприятий должныреализовываться «с учетом их реальной ценовойоценки, максимально приближенной к мировомууровню». К сожалению, акции далеко не всехроссийских предприятий являются ликвидными. Вэтой связи при приватизации предприятийнеобходимо применять «дифференцированныйподход», реализовывая малоликвидные акции по тойцене, по которой можно найти заинтересованногопокупателя.

В качестве одного из примеров оценкиакций при приватизации предприятий можнопривести проходящую в настоящее время закрытуюподписку на акции ОАО «Авиакомпания«Домодедовские авиалинии». Одна обыкновеннаяакция компании номиналом 1 руб. оцененанезависимым оценщиком в 17 руб. 04 коп. Стоимостьвсего 50%ного пакета (3897 517 шт.) при этом составляетнемногим более 66 млн. руб. (около 2,3 млн. долл.). В тоже время только метод «чистых активов»определяет стоимость данного пакета не менее чемв 5 млн. долл. («чистые активы» общества превышают10 млн. долл.) Между тем оценка акций данногопредприятия проведена вполне законно и присоблюдении необходимых юридических процедур.Однако в данном случае, по существу, контрольныйпакет акций одной из крупнейших авиакомпанийРоссии, несомненно, может быть оценен по болеевысокой цене.

При продаже федерального имущества на аукционе(конкурсе) его стоимость устанавливаетсякомиссией по определению начальной цены акций,находящихся в федеральной собственности,утвержденной совместным распоряжениемМинимущества России и РФФИ от 05.02.99 г. № 158р/16.Ценовым ориентиром в данном случае также служитоценка независимого оценщика.

Заседания комиссии проходят вусловиях контроля со стороны рядагосударственных структур (в том числе силовых),что позволяет устанавливать достаточно высокиестартовые цены.

Примером работы данной комиссии можетпослужить оценка пакета акций ОАО «Туапсинскийморской торговый порт» в размере 24% от УК — 1акция (39 731 шт. привилегированных акций типа «Б»номинальной стоимостью 1 руб.), проведенная РФФИ вконце ноября 2000 г. Стоимость акций независимымоценщиком была определена на уровне 8 млн. долл.(200 долл. за 1 акцию). Однако с учетом позицииМинимущества России и Минфина России стартоваяцена пакета акций была установлена комиссией вразмере 14,3 млн. долл. (360 долл. за 1 акцию) — почти вдва раза выше цены независимого оценщика.

Данные бухгалтерского баланса (тыс.руб.)
ОАО «Туапсинский морской торговый порт» на 30.09.2000

По итогам работы за 1999 г.нераспределенная (чистая) прибыль предприятиясоставила 592 млн. руб. (за 2000 г. — 667 млн. руб.);общество в 2000 году перечислило в федеральныйбюджет дивидендов на сумму около 20 млн. руб., в2001 г. — планирует перечислить 47 млн. руб. «Чистыеактивы» Туапсинского морского торгового портана момент оценки составляли более 1,5 млрд. руб.Отношение капитализации общества к его прибыли(показатель Р/Е) в настоящее время составляет 2,5.(Для сравнения, у американских компаний Р/Е всреднем по индексу SNP превышает 35.)

Между тем планировавшийся РФФИ впервом квартале 2001 г. аукцион по продаже акцийТуапсинского морского торгового порта по рядупричин был отменен. В настоящее время продажаакций данного предприятия в соответствии спланом его приватизации планируется в третьемквартале 2001 г. и, следовательно, еще возможнакорректировка цены данных акций в сторону ееповышения. К сожалению, приведенный примероценки акций достаточно типичен, поскольку всреднем котировки акций ликвидных российскихэмитентов таковы, что соотношение Р/Е находится уних в пределах от 1 до 4.

Другим ярким примером того, что независимыеоценщики могут устанавливать существеннозаниженные цены на акции акционерных обществотносительно их реальной рыночной стоимости,может служить определение начальной ценыпродажи пакета акций ОАО «Московское речноепароходство» в размере 21,33% от уставного капиталаобщества. Так, по итогам заседания комиссии поопределению начальной цены акций, находящихся вфедеральной собственности, состоявшегося вапреле 2001 г., стартовая цена продажи указанногопакета была установлена в размере 85 млн. руб. (всоответствии с предложением МинимуществаРоссии). При этом стоимость данных акцийнезависимый оценщик определил всего в 34 млн. руб.По итогам аукциона, состоявшегося в РФФИ 15.06.2001 г.,цена продажи акций составила 131,444 млн. руб., чтопочти в четыре раза превышает стоимость,предложенную независимым оценщиком.

Данные бухгалтерского баланса (тыс.руб.)
ОАО «Московское речное пароходство» на 01.01.2000 г.

По итогам работы за 2000 г.нераспределенная (чистая) прибыль предприятиясоставила 1885 тыс. руб. «Чистые активы»Московского речного пароходства на моментоценки составляли около 440 млн. руб. Такимобразом, отношение капитализации общества к егоприбыли (показатель Р/Е) по итогам указанногоаукциона составило 327, что в десять раз вышесреднего показателя по индексу SNP. Подобноерасхождение объясняется тем, что наибольшийинтерес для инвестора в данном обществепредставляют его активы (компания располагаетбольшим флотом судов).

Так, в состоянии, пригодном кэксплуатации, находятся 146 судов. При этом наконсервации и отстое более 5 лет находится 131судно, причем большая часть флота, находящегося вотстое, разукомплектована, и введение такихсудов в эксплуатацию потребует финансовыхвложений, превышающих их остаточную стоимость.Таким образом, продажа указанного пакета акцийОАО «Московское речное пароходство» былацелесообразна в целях привлечениястратегического инвестора, способного, с цельюразвития производства, мобилизоватьзначительные финансовые ресурсы, достаточныедля обеспечения ввода в эксплуатацию судов,находящихся на консервации и отстое.

Для государства немаловажной являетсявозможность получения им в качестве акционерадивидендов. Ценность дивидендов по отношению кдоходам, получаемым при продаже акций,заключается в том, что они относятся к такназываемым возобновляемым ресурсам. Так, поитогам 1999 г. от продажи государственногоимущества было получено 8,5 млрд. руб., а отдивидендов по федеральным пакетам — 6,5 млрд. руб.В 2000 году поступления от приватизации составили31,37 млрд. рублей, а в качестве дивидендов — 5,58млрд. руб. Такая динамика наглядносвидетельствует о том, что активизация продажгосударственной доли акций несовместима сростом дивидендных поступлений в федеральныйбюджет.

Таким образом, государству целесообразно нетолько сохранять в своей собственности пакетыприбыльных предприятий, но и концентрироватьсвои усилия на управлении теми предприятиями,где можно ожидать роста производства, увеличенияприбыли. Используя существующий механизмпредставительства государства в советахдиректоров акционерных обществ, следуетактивнее добиваться повышения дивидендныхвыплат предприятиями, акции которых находятся вгосударственной собственности.

Перспективной статьей доходовгосударства также является сдача в арендугосударственного имущества. Так, в 2000 г.поступления в бюджет от сдачи в арендуфедерального имущества по сравнению с 1999 г.выросли с 2,2 до 3,4 млрд. руб. Эффективностьиспользования государственного имущества (в томчисле не подлежащего приватизации) может бытьповышена с учетом мирового опыта, при анализемакроэкономической ситуации в отраслях, стране вцелом.

Среди обстоятельств, обязывающихгосударство оставлять за собой часть акцийприватизированных предприятий, в первую очередьследует назвать необходимость регулированияэкономики, контроля за деятельностью рядакрупнейших производств — стратегически важныхдля обеспечения обороноспособности страны, атакже естественных монополий.

Не стоит, однако, переоцениватьвозможности сложившейся в настоящее времяпрактики управления государством своейсобственностью через механизмпредставительства в совете директоров иревизионных комиссиях акционерных обществ. Какуже отмечалось ранее, экономически оптимальнойоказывается доля государства в акционерныхобществах в размере около 20%. Таким образом,сохранение за государством контрольного пакетав акционерных обществах не всегда оправданно.Между тем оставлять мелкие пакеты всобственности государства такженецелесообразно, поскольку в этом случае у негофактически отсутствует механизм реальноговлияния на акционерное общество, в том числе и вотношении проведения дивидендной политики. Привсе еще слабо развитой корпоративной культуреэто порой приводит к рецидивам «дикогокапитализма», сопровождающимся какигнорированием со стороны обществ интересовгосударства, так и нарушением прав другихакционеров.

Необходимо также отметить, что угосударства имеются возможности эффективновлиять на предприятие не только через участие вдоле его акций, но в первую очередь черезналоговую политику, установление ставок сдачи варенду имущества, не подлежащего приватизации(портовых сооружений, взлетнопосадочных полос ит.д.). Государство также может участвовать вуправлении предприятием через введение такназываемого специального права («золотаяакция»).

В то же время привлечение стольнеобходимых для развития производстваинвестиций (становление эффективныхсобственников) возможно только при наличии уинвесторов достаточных гарантий на возвратвложенных средств. В этом смысле одна излучших гарантий для инвестора — наличие у негоконтрольного пакета предприятия.

Кроме этого продажа акцийнеэффективных, мелких предприятий оптимизируетструктуру государственной собственности,позволяет государству сконцентрироваться науправлении наиболее перспективными, крупнымиобществами, существенно сократить расходыфедерального бюджета на управлениегосударственным имуществом (которые в настоящеевремя сопоставимы с фондом заработной платыгосударственных служащих соответствующихминистерств), способствует формированиюэффективных собственников.

Баланс долгосрочных и краткосрочных интересовгосударства при принятии решений о продаже либозакреплении акций, определении размеразакрепляемого в государственной собственностипакета акций открытых акционерных обществ, приприватизации федеральных государственныхунитарных предприятий, продаже иногогосударственного имущества может быть соблюденпри проведении взвешенной оценки рентабельностисоответствующих продаж, сопоставлении ценыпродажи имущества с величиной обеспечиваемых имдивидендных или арендных поступлений.

Вопрос о стратегии приватизации вРоссии еще долгое время будет оставатьсяактуальным, поскольку в настоящее время процессприватизации в стране далеко не завершен. Однихфедеральных государственных унитарныхпредприятий сейчас насчитывается более 10 тыс.При этом большая их часть на основаниипостановления Правительства РФ от 06.12.99 г. № 1348подлежит приватизации. Так, только МинтрансРоссии планирует сократить числоподведомственных ему федеральныхгосударственных унитарных предприятий (а их безмалого тысяча) до 2003 г. на треть, а к 2010 г. —наполовину.

В федеральной собственности находятся(часть из них закреплена) пакеты акций около 3,5тыс. открытых акционерных обществ, среди которыхкрупные пакеты акций таких гигантов, как РАО«Газпром» (38,27%), НК «Роснефть» (75%), РАО «ЕЭСРоссии» (51%), «Связьинвест» (75%), авиакомпания«Аэрофлот» (51%) и многие другие.

Уже к середине этого года должен бытьподготовлен проект указа Президента РФ обучреждении открытого акционерного общества«Компания «Российские железные дороги». Всоответствии с концепцией структурной реформыфедерального железнодорожного транспортапроизойдет выделение грузовых, а такжепассажирских компаний в дальнем и пригородномсообщении. При этом будет проведеноразграничение объектов и производствжелезнодорожного транспорта на монопольныйсектор (инфраструктура и предоставляемые ейуслуги) и конкурентный сектор.

Как показывает практика, цена продажиакций крупных предприятий при их приватизации вусловиях рыночной экономики являетсяпроизводной величиной от их стоимости (а такжестоимости компанийаналогов) на биржевыхфондовых рынках. В этой связи низкий уровеньразвития отечественного фондового рынка пока непозволяет государству выгодно реализовыватьподлежащие продаже в соответствии с планамиприватизации блокирующие пакеты акций (по 25%) НК«Роснефть» и «Связьинвест»; 19,69% НГК «Славнефть»;3,37% РАО «Газпром», других «флагманов» российскойэкономики. В то же время, вследствиенеобходимости выполнения бюджетного задания вчасти поступлений от приватизации в этом году,повидимому, будет реализован ряд пакетов акцийкрупнейших российских эмитентов.

Стоимость продажи акций малых исредних предприятий в определенной степенизависит от стоимости их ценных бумаг навнебиржевом рынке. Однако определяющим факторомв данном случае является наличие интереса кданному предприятию со стороны стратегическогоинвестора.

Одновременно наблюдается и обратнаязависимость — влияние продаж, проводимыхфондами имуществ (в первую очередь РФФИ), насостояние биржевого и внебиржевогоотечественного фондового рынка. Так, послеустановления комиссией по определению начальнойцены акций стартовой цены акций ОАО «Туапсинскийморской торговый порт» на уровне, превышающем ихстоимость на внебиржевом рынке, менее чем за двамесяца цены на них поднялись почти на 40%.

В настоящее время многие предприятияпреодолели последствия кризиса 1998 года и активнонаращивают объемы производства. Соответственно,растут их прибыли, активы (к примеру, «чистыеактивы» Туапсинского морского торгового портатолько за 2000 г. выросли с 1,15 до 1,6 млрд. руб. — в1,4 раза).

Подъем отечественного фондового рынкапозволит продавать акции крупнейших компаний,чья капитализация определяется биржевымикотировками, по ценам, существенно превосходящимныне существующие. Улучшение инвестиционногоклимата в стране, уверенный рост промышленногопроизводства позволят также реализовывать иакции средних предприятий, не входящих вбиржевой листинг.

В этой связи актуальнымпредставляется в целом смещение акцента сприватизации государственного имущества насовершенствование системы его экономического иправового регулирования. При этом особоевнимание следует уделять управлениюгосударственной собственностью со сторонысамого государства с целью получения прибыли отдеятельности государственных унитарныхпредприятий и учреждений, повышенияэффективности использования сдаваемого в арендугосударственного имущества. Наконец,государству следует более настойчиво проводитьсвою дивидендную политику. Резервы здесь покаеще далеко не исчерпаны. Достаточно сказать, чторазмер дивидендов на одну акцию в промышленноразвитых странах Запада составляет примерноодну треть от приходящейся на нее чистой прибыли(в частности, в США в среднем около половинычистой прибыли предприятий расходуется навыплату дивидендов). Для сравнения: в России, какправило, акционерными обществами на выплатудивидендов, за редким исключением, ранеенаправлялось не более 10% чистой прибыли, агосударственные унитарные предприятия, вкоторых 100% активов принадлежит государству,только начинают перечислять часть прибыли вфедеральный бюджет. Между тем по итогам работы за2000 г. многие акционерные общества, контрольныепакеты акций которых находятся в федеральнойсобственности, планируют направить на выплатудивидендов 30 и более процентов чистой прибыли.

Размер дивидендов, выплачиваемых акционернымиобществами, является фундаментальной величиной,влияющей на их капитализацию. В росте же рыночнойстоимости акций обществ заинтересованы:государство (в случае продажи акций, находящихсяв федеральной собственности, возрастаетвеличина поступления в федеральный бюджет, атакже в бюджеты субъектов Российской Федерации);эмитент (улучшаются условия эмиссии обществомценных бумаг с целью привлечения инвестиций:акций, облигаций, в том числе облигаций,конвертируемых в акции, а также условияконвертации акций общества в акции другихобществ); прочие акционеры, инвестировавшиеденежные средства в покупку акций, в том числе сцелью их последующей продажи, передачи их в залогдля получения кредита и т.д.

Отдельные номера журналов Вы можете купить на сайте www.5B.ru
Оформление подписки на журнал: http://dis.ru/e-store/subscription/